طفرة ICO في 2017: كيف ازدهرت مبيعات التوكنات ثم انهارت

كانت طفرة ICO في عام 2017 فترة قصيرة وصاخبة جمعت فيها مشاريع العملات المشفرة أموالا من كل أنحاء العالم بالاعتماد على وثيقة تقنية وعقد ذكي فقط، وغالبا قبل وجود أي منتج يعمل. جمعت هذه المبيعات مليارات الدولارات خلال عام واحد، لكن معظم المشاريع لم تنفذ ما وعدت به، وانتهت المرحلة تحت ضغط الجهات التنظيمية ومع هبوط الأسعار في 2018.

اشتق اسم ICO (الطرح الأولي للعملة) من مصطلح IPO، أي الطرح العام الأولي لأسهم شركة في البورصة. لكن التشابه كان في الاسم غالبا: لم تكن هناك عادة ميزانية مدققة، ولا نشرة إصدار معتمدة، ولا جهة تحمي المشتري.

كيف كان يعمل الطرح الأولي

كان الطرح النموذجي في 2017 يمر بعدة خطوات:

1. ينشر الفريق ورقة بيضاء (وثيقة تقنية) تشرح المشكلة التي سيحلها المشروع، والشبكة التي سيبنيها، ووظيفة التوكن، وخطة التوزيع.
2. ينشر عقدا ذكيا على شبكة Ethereum. العقد الذكي برنامج ينفذ نفسه تلقائيا عند تحقق شروطه، وكان هنا يستقبل ETH ويرسل التوكنات في المقابل.
3. يرسل المشاركون ETH أو BTC إلى عنوان العقد، ويستلمون توكناتهم بعد انتهاء البيع.
4. ينتظر التوكن بعد ذلك إدراجه في منصة تداول أو أكثر، وكان كثير من المشترين الأوائل يأملون في رؤية أرباحهم يوم الإدراج.

ما سهل كل ذلك هو معيار ERC-20 الذي اقترح في 2015. وهو مجموعة قواعد تجعل التوكنات على Ethereum تتحدث لغة مشتركة. وبفضله صار إطلاق توكن جديد عملا برمجيا لا يستغرق سوى ساعات، وأصبح بإمكان المحافظ ومنصات التداول دعم كل توكن جديد بالطريقة نفسها.

خلفية الطفرة

لم تولد الفكرة في 2017. ففي 2013 باع مشروع اسمه Mastercoin توكنات مقابل البيتكوين، وكان من أوائل الأمثلة على هذا النموذج. وفي 2014 باع مطورو Ethereum عملة الإيثر لتمويل التطوير، وجمعوا ما قيمته نحو 18 مليون دولار من البيتكوين. وفي 2016 جمع مشروع The DAO مبلغا كبيرا ثم تعرض لهجوم هزه.

ما ميز عام 2017 هو اجتماع عدة عوامل في وقت واحد:

• ارتفعت أسعار العملات المشفرة بسرعة طوال العام، فاغتنى حاملو ETH وBTC على الورق وأرادوا توجيه أرباحهم إلى مشاريع جديدة.
• خفض معيار ERC-20 التكلفة التقنية لإصدار توكن إلى ما يقارب الصفر.
• لم تكن للمبيعات حدود، فكل من يملك اتصالا بالإنترنت ومحفظة مشفرة يستطيع المشاركة.
• تضاعفت قيمة بعض التوكنات المبكرة عند إدراجها، فجذب ذلك الانتباه إلى كل بيع جديد.

وتوالت الأرقام القياسية. فقد جمع بيع توكن BAT المرتبط بمتصفح Brave نحو 35 مليون دولار في أقل من 30 ثانية. وجمع مشروع Tezos نحو 232 مليون دولار، ثم تصدر الأخبار بسبب خلاف بين مؤسسيه ومؤسسته وما تبعه من دعاوى قضائية. أما EOS فأجرى بيعا بدأ في يونيو 2017 واستمر نحو عام وجمع قرابة 4 مليارات دولار. وخلال المبيعات الأكثر شعبية كانت شبكة Ethereum تزدحم، فيدفع المشترون رسوما مرتفعة لتقديم معاملاتهم على غيرها.

التسعير على مراحل: لماذا كان الدخول المبكر مربحا

لنتخيل مشروعا افتراضيا يبلغ إجمالي معروضه مليار توكن. يطرح نصفه للبيع، ويذهب 20% إلى الفريق و30% إلى مؤسسة المشروع وصندوق المنظومة. ويباع 500 مليون توكن على ثلاث مراحل:

يجمع المشروع 43 مليون دولار إجمالا. لنفترض الآن أن التداول على التوكن بدأ عند 0.10 دولار. من دون أي جهد يصبح المشارك في البيع المسبق رابحا بنحو 67%، والمشتري في الأسبوع الأول رابحا بنسبة 25%، أما المشارك في البيع العام فيكون عند نقطة التعادل. وإذا بدأ المشترون الأوائل البيع لجني الأرباح، فقد ينخفض السعر دون 0.10 دولار ويخسر آخر القادمين منذ اليوم الأول.

وكان هناك خطر آخر: 500 مليون توكن في يد الفريق والمؤسسة. فعلى أساس 500 مليون توكن متداولة بدت القيمة السوقية 50 مليون دولار، بينما بلغت قيمة المعروض الكامل 100 مليون دولار. وكانت جداول القفل، التي تحدد متى يمكن بيع هذه التوكنات، ضعيفة في الغالب أو غائبة تماما.

ما الذي حدث بشكل خاطئ

• كانت الوعود تباع لا المنتجات. الورقة البيضاء خطة وليست برنامجا يعمل، ولم تطلق مشاريع كثيرة أي شيء.
• كانت حقوق التوكن غامضة. قدمت معظم المبيعات على أنها "توكنات منفعة": بلا حصة في الشركة ولا نصيب من الأرباح ولا حق في التصويت، مع وعد فقط بأن التوكن سيستخدم في شبكة مستقبلية. فإذا لم تبن الشبكة لم يبق للتوكن أي استخدام.
• غابت المساءلة. كانت الأموال تذهب عادة إلى محافظ يسيطر عليها الفريق، من دون أي آلية لمراقبة الإنفاق.
• انتشر الاحتيال والنسخ المقلدة. كانت بعض المبيعات احتيالا منذ البداية، إذ جمع المؤسسون الأموال واختفوا. كما انتشرت عناوين عقود مزيفة تقلد مبيعات حقيقية.
• كان ضغط التسويق هائلا. أبقت برامج المكافآت ودعم المشاهير ومجموعات الدردشة المزدحمة الحماس مشتعلا.

وأظهرت مراجعات كثيرة لاحقة أن جزءا كبيرا من المشاريع التي باعت توكنات في تلك الفترة اختفى خلال سنوات قليلة أو فقد توكنها معظم قيمته تقريبا. وتختلف النسبة الدقيقة باختلاف منهجية كل دراسة.

تدخل الجهات التنظيمية

• يوليو 2017: نشرت هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) تقرير تحقيق يفيد بأن توكنات The DAO قد تعد أوراقا مالية. واستندت إلى اختبار Howey: إذا استثمر الناس أموالهم في مشروع مشترك متوقعين ربحا من جهود الآخرين، فهناك عقد استثمار. ولم تكن تسمية الشيء "توكن" تخرجه من نطاق هذه القواعد.
• سبتمبر 2017: حظرت الصين الطروحات الأولية واعتبرتها جمعا غير قانوني للأموال، وأعلنت كوريا الجنوبية حظرا مشابها في الشهر نفسه.
• ديسمبر 2017: بعد تدخل الهيئة الأمريكية أوقف بيع توكنات تطبيق لتقييم المطاعم (Munchee) وأعيدت الأموال إلى أصحابها.

ومع بدء هبوط الأسعار في 2018 خبا الاهتمام بالطروحات الأولية بسرعة. وفي السنوات التالية جرت محاولة تلبية الحاجة نفسها بنماذج أخرى: هياكل SAFT (اتفاق بسيط على توكنات مستقبلية) الموجهة إلى المستثمرين المؤهلين، وطروحات IEO التي تديرها منصات التداول، وطروحات IDO على المنصات اللامركزية. حاول كل نموذج سد ثغرة في الطرح الأولي، لكن أيا منها لم يزل المخاطر كليا.

ولا تزال أسئلة تلك المرحلة صالحة لكل توكن جديد: هل يوجد منتج يعمل؟ ما الحقوق التي يمنحها التوكن؟ متى يستطيع الفريق والمستثمرون الأوائل البيع؟ وما حجم فرق السعر بين من اشتروا بخصم ومن جاؤوا في النهاية؟

الخلاصة

• جمعت موجة الطروحات الأولية في 2017 بين معيار ERC-20 وارتفاع أسعار العملات المشفرة، فتحولت إلى مبيعات توكنات بمليارات الدولارات.
• اعتمدت معظم المبيعات على ورقة بيضاء فقط، من دون حماية للمستثمر أو رقابة على الإنفاق.
• منح التسعير على مراحل أفضلية للمشترين الأوائل وترك ضغط البيع لمن جاؤوا لاحقا.
• أنهى تقرير الهيئة الأمريكية وإجراءاتها، وحظر الصين وكوريا الجنوبية، وهبوط الأسعار في 2018 تلك المرحلة.
• الدرس الباقي: تختبر قيمة التوكن بمنتج يعمل وحقوق واضحة وتوزيع شفاف، لا بالوعود.